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回望我国货币政策的70年激荡风云

2019-11-11 21:28:29

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中国的货币政策已经从计划走向市场,从直接走向间接,从粗糙走向复杂,从简单工具走向综合工具。由此推出的改革创新曲线尤为辉煌和完整,积累了宝贵的历史经验。

抑制通货膨胀,平稳波动周期,为改革指明方向。在过去的70年里,中国的货币政策谱写了丰富多彩的篇章,为经济腾飞升温,为市场稳定奠定了基础。

中国人民银行成立于1948年12月1日,在体制上长期隶属于财政部。它不仅承担货币发行职能,还承担商业银行的存贷款职能。基本模式是:一方面,财政部将企业征收的利税存入中国人民银行账户,中国人民银行从社会上收集储蓄;另一方面,财政部向中国人民银行贷款,然后为建设项目拨款。中国人民银行还贷款支持项目投资和企业周转业务。这就是“统收统贷”模式。尽管这种将信贷和金融结合在一起的“统一”方式能够让金融资源准确地输送到当时急需的关键行业,但这种方式不能长久依赖于财政赤字的扩大和额外货币发行路线的增长。隶属于财政部的中国人民银行(People Bank of China),不关注实体经济中的资金转移,而是关注财政赤字。没有相应的货币政策工具来纠正资金错配,中国人民银行作为一家商业银行,由于缺乏资源,无法有效履行职责。

根本性的变化发生在1977年。那一年,中国人民银行独立于财政部,成为国务院直属机构。两年后,商业银行与中国人民银行分离,由中央银行和专业银行组成的双重银行体系正式形成。到1983年,国务院决定中国人民银行将完全行使中央银行的职能。从那以后,由各种工具组成的间接货币政策控制机制已经来到前台。

鉴于1985年实施“信贷配置和贷款变更”前商业银行“抢贷”造成的信贷急剧扩张,监管要求各专业银行在央行开立存款账户,设定30%的存款准备金率,央行对货币供应量的控制由信贷规模控制向存款准备金间接控制转变。在存款准备金制度的同时,央行还创建了商业银行的再融资或再贴现业务。1998年,央行进入国内债券市场,并正式启动公开市场操作,通过国债、政策性金融债券和央行票据的回购和反向回购交易来调节货币供应量。

作为传统货币政策工具的重要补充,央行自2014年以来相继创造了新的货币工具,如长期贷款(slf)、中期贷款(mlf)、补充抵押贷款(psl)和短期流动性调整(slo)。此外,为缓解民营企业的“融资困难”和“融资昂贵”,央行于2018年实施了民营企业债券融资支持计划、民营企业股权融资支持计划和货币政策工具综合运用计划。

当然,在所有货币政策工具中,过去70年最大的变化亮点是利率自由化。改革开放后,利率回到了原来的市场化轨道。随着十四届三中全会敲响“允许商业银行存款利率在规定范围内自由浮动”的警钟,利率市场化迈出了第一步。到目前为止,中国不仅完全解除了对金融机构贷款利率浮动区间的限制,完全放开了存款利率上限,而且考虑到利率市场化改革后基本利率和市场利率并存,央行上月决定通过公开市场操作利率确定lpr(贷款市场报价利率)的价格,利率市场化的全过程指日可待。

货币政策工具多样化最根本的是充分发挥货币政策的调节作用。因此,不仅要注意引入各种工具的时机,还要为决策者做出自由决定创造清晰的场景。因此,在参考价格趋势和shibor(银行间同业拆放利率)等一般指标的基础上,央行正在逐步构建货币政策工具设定目标的三种具体情景。

1993年建立并于次年落地的分层货币供应体系,将央行发行的货币定义为m0、m0+机构活期存款m1、m1+准货币(由机构定期存款、城乡居民储蓄存款、金融存款等组成)。)作为m2。因此,它不仅界定了货币的类别,细化了各级货币的界限,为货币政策的精确实施创造了条件,而且明确了实体经济部门对各种货币需求的具体条件,为把握货币需求趋势提供了真实可靠的依据。

2008年全球金融危机爆发后,为了防范系统性金融风险的发生,维护经济金融运行的稳定,中国央行开始推进宏观审慎监管体系的建设。从引入差别准备金动态调整措施,将信贷投放与宏观审慎要求的资本充足率水平挂钩,到建立“宏观审慎评估体系”(mpa),评估范围涵盖资本杠杆比率、资产负债、流动性、定价行为、资产质量、外债风险、信贷政策执行等7个方面的14个指标,最终形成了中国货币政策和宏观审慎政策两大支柱的金融监管框架。

央行的货币政策已经从直接转变为间接,从粗糙转变为复杂,从简单工具转变为综合工具。由此推出的改革创新曲线尤为辉煌和饱满,积累了宝贵的历史经验。

例如,货币政策始终是稳健运行的基调。除了实施紧缩和宽松的货币政策以抑制20世纪80年代的经济过热和抵御全球金融危机之外,由中性、温和和紧缩背景组成的稳定基调已成为货币政策运行的主要动脉,从而确保了合理和充裕的市场流动性,维持了市场的繁荣和稳定。另一个例子是,货币政策一直旨在为实体经济的主要渠道服务。70年来,中国利率一直保持在相对较低的水平,使企业的整体融资成本保持在合理的范围内。它将央行的政策监管与商业银行的市场运作分开。在通过央行公开市场操作向市场出口融资的同时,也充分发挥了专业银行信贷创造的功能。因此,中国经济成功地克服了资金严重短缺可能导致贫困恶性循环的敏感时期,也迎来了改革开放后的持续繁荣。此外,货币政策一直强调创新和变革的主题。我国央行提出的“中性”和“稳健”理论及其成功的运行和着陆,是在理论和实践上的大胆探索。

(作者是中国市场学会理事兼经济学教授)

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